星空体育：成都汇阳投资关于AI催化燃气轮机需求上行关注国内产业链投资机会
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目前全球 AI 数据中心规模大幅扩张 ， 导致电力需求高增。高德纳预测2023-2027年全球AI 服务器用电量将从195太瓦时提升到500太瓦时。 燃气轮机凭借项目建设速度快、 发电稳定、 启动速度快，碳排放低，成本较低等优势 ，未来有望成为 AI 数据中心领域供 电的重要方案 ，看好燃机长期需求上 行 。2019-2023 年全球燃机销量从 39.98GW 提升到 44.10GW ，CAGR 为2.49% ，三菱重工预计2024-2026年全球燃机年均销量为60GW ，较23年提升36% ，增长加速。我们预计 2025-2027 年美国 AI 新增用电对应燃机的新增装机需求分别为 12/15/18GW ，分别同比+47%/25%/20% ，保持高增。
( 2) 格局： 三菱重工 、 西门子能源 、 GEV 为全球三家龙头 ，2023年全球份额合计达 82% ， 集中度高 。
( 3) 趋势：伴随燃机景气度上行 ， 海外燃机龙头呈现出3个共同点： 燃机订单高增 、 计划扩大燃机产能 、 燃机订单以服务为主 ，且订单可见度高 。例如 GEV： 2024财年 ，燃机新签订单 20.2GW ，同比+113%;并计划 2024-2027 年将燃机产能从55台提升到 80 台 。2024年末 ，GEV 电力业务在手订单 734 亿美元 ，按 2024 年收入算 ， 电力业务订单可见度 已达 4 年 。( 4)占比带动现金流改善 ，催化海外燃机龙头估值提升 。 例如 GEV： 持续稳定的维保订单带动现金流改善 ，2024 年 GEV 经营活动现金流 26 亿美元 ， 同比 +118% 。同时，GEV 估值水平持续攀升，2024M7-2025M1，PE-TTM 约从37倍提升到 90 倍。
( 1)地位： 叶片是燃机核心零部件 ，价值量占比 35% ， 占比最高， 耐高温程度直接决定了燃机的性能，涡轮进口温度每提高 40℃ , 燃机热效率可提高1.5% ，功率增加10% 。
( 2)特征：第一 ， 涡轮叶片的技术壁垒高， 由于工作环境高温高压 ，通常选择高温合金作为制作材料 。 同时制造工艺复杂 ，铸造和精密加工环节均包含10余道工序。第二， 叶片技术迭代慢 ， 单晶技术从90年代沿用至今仍为主流 ， 内部冷却技术更是从60年代沿用至今。 壁垒高、 迭代慢的特征导致行业新进入者较少，新技术替代的风险小，龙头公司份额稳固。
( 3)产能：全球燃机叶片产能不足 ，PCC 和 Howmet 为全球两大龙头 ，PCC 在 2020 年员工数量减少 40% ，直到 2023 年收入尚未恢复 2019 年的水平， 慢于整 机龙头 。Howmet 在 2020-2023年固定资产净额持续下滑。2018年以来 ，PCC和Howmet固定资产周转率维持在 2左右， 显著低于GEV等整机公司。
( 1)规模：2015-2023 年 ， 我国燃机市场规模 CAGR 为 9% ， 未来随着国产化提升和燃气发电占比提升，看好中国燃机市场持续扩容 。
( 2) 国产化：21世纪初 ，我国通过合作海外龙头，以市场换技术引进重燃。2009 年开始我国自主研发F级50MW 重燃，在两机专项等政策支持下 ，近年来重燃技术不断取得新突破 。 例如2022年我国实现F级 50MW 重燃国产化，2024 年 F级 300MW 重燃首次点火成功 ， 国产化不断加速。
应流股份：国内燃气轮机叶片龙头 ，3Q24 合同负债大幅提升深耕高端铸造领域，“ 两机 ”业务构筑新增长极。公司前身为成立于 2000年的安徽霍山应流铸造 ，是以铸造为源头的专用设备零部件行业领先企业。公司以泵及阀门零件、机械装备构件等产品起家，主要应用于石油天然气、核电、工 程和矿山机械等行业。2015 年开始 ，公司大力拓展燃气轮机和航空发动机领域业务 。 目前在燃机领域 ，公司承担主要型号燃机透平叶片国产化任务 ，客户包括中国重燃 、上海电气 、东方电气等行业龙头 ， 同时还为西门子 、贝克休斯等批量供应动叶 、导叶和护环等热端部件。
豪迈科技：全球轮胎模具龙头，燃气轮机业务持续增长。轮胎模具起家， 业务版图持续拓展。公司成立于1995年，早期主营轮胎模具专用加工设备， 2024 年轮胎模具全球份额超30%，处于行业龙头地位 。2013 年 ，公司收购豪迈制造大型燃气轮机零部件加工业务项目 ，并逐步将机械零部件拓展至风电等领域 。 目前 ，机械零部件业务能提供从毛坯到成品的整体解决方案 ，客户包括 GE、三菱 、西门子 、上海电气 、东方电气等企业 。2022年 ，公司机床产品开始对外销售 ， 目前已推出精密加工中心 、五轴加工中心等产品 ， 以 及系列化直驱转台等关键功能部件 ，同时为客户提供个性化定制服务 ，相关产品在功能 、性能方面已达到国内领先水平。
参考资料：20250207-国金证券-燃气轮机行业研究：AI 催化燃气轮机需求上行， 关注国内产业链投资机会
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