2025年热卷下游需求中，制造业内需在政策支持下持续改善，构成热卷需求增长的基本盘。而热卷出口受制于贸易壁垒抬升风险，可能见顶回落，总体来看，预计热卷整体需求同比增加3%，较2024年的5.7%放缓。

　　因此，2025年热卷价格的关键驱动在于热卷出口量的变化。疫情后（2021年起）热卷产量过剩的压力都越来越依赖于通过出口调节，一旦出口受阻,过剩压力快速累积，可能打破热卷近三年保持高供应、高需求的紧平衡状态，转变为明显的供应过剩。

　　事实上，随着供应过剩的压力逐年增加，出口回落对热卷造成的价格风险在2024年已经开始有所体现：2024年年初，由于基建需求断崖式下跌，钢厂大幅减产建材，并增产热卷。上半年热卷主要通过出口缓解部分供应压力。三季度，制造业需求进入淡季，叠加钢材出口阶段性回落，推动热卷过剩矛盾爆发，8月华南主流消费地热卷暴库，导致钢价踩踏，在9月跌破3010元/吨，热卷生产亏损超过400元/吨，并引发疫情后热卷厂首次的自主开启大规模减产。

　　1. 中枢下行：出口风险加剧下，供应过剩压力可能更频繁地触发钢厂减产的亏损线，持续打压炉料价格，拉低钢材生产成本。基于铁矿石价格约90美元/吨、焦煤价格约1000元/吨的测算，2025年热卷生产成本预计为2890元/吨。

　　此外，2024年热卷新增产能将在2025年陆续达产，供应压力被动升高也将进一步拖累卷价中枢承压下行：预计2025年热卷价格中枢或跌至3418元/吨，较2024年下跌228元/吨。

　　海外贸易环境变化加剧：地缘政治风险（如俄乌冲突与中东紧张局势）以及美国贸易保护主义政策可能进一步升级，这将提升中国出口贸易风险，影响中国出口市场快速变化，放大价格波动。

　　国内宏观政策节奏未知：“两新”为首的宏观刺激政策暂时还没有明确释放节奏，并且政策补贴可能提前透支部分未来需求，导政策实施前后的价格分化更加明显。

　　热卷产量调节主要依靠向其他品种转移产能实现。钢厂将根据不同品种钢材需求以及生产利润的变化决定减产力度。而不同品种钢材需求在宏观环境变化加强下将反复波动，为迎合变化，减少风险，导致钢厂将更加频繁调整品种间产能分配，并反过来影响价格变化。

　　2025年，预计制造业投资以及需求将在“两新”政策持续推进下实现稳定增长。

　　为了改善内需疲软，发改委等政府部门于2024年四季度推进“两新”政策，加码政策补贴后，对短期消费的拉动效果较为显著。据商务部数据，截止2024年12月19日，全年汽车换新补贴申请量合计突破550万辆，超3330万名消费者购买相关家电以旧换新产品超5210万台。

　　发改委明确表示，2025年要加力扩围实施“两新”政策，将设备更新支持范围扩大至电子信息、安全生产、设施农业等领域。实施手机等数码产品购新补贴。

　　团队根据政策目标进行年化推算结果显示（表1），预计“以旧换新”政策将持续利好家电及汽车行业用钢消费，将分别带动632万辆报废汽车以及1.47亿台的旧家电回收量。“设备更新”政策将持续推动机械及船舶行业用钢消费。并且根据政策目标推算，2027年以前，机械相关行业投资年化增速将达到5.7%以上（图1）。

　　但也提示，政策刺激力度可能存在掣肘：尽管政策层面在推进经济转型，但“化债防风险”仍是主要任务，这限制了对内需和消费的进一步刺激。消费增长的潜力虽存，但增长速度可能较2024年有所回落（表2）。

　　预计2025年，制造业行业用钢量将同比增加约1087万吨，增速3.1%（表2），热卷的制造业消费或同比增加约825万吨。

　　2024年，热卷出口量预计2879万吨，同比增加37%，创近八年新高。展望2025年，预计中国热卷出口的贸易壁垒风险将进一步抬升，热卷出口面临2个挑战：

　　1）反倾销案件可能在2025年集中落地：2024年海外针对中国钢铁出口的新发起的贸易救济案件数量创历史次高（图2）将有一批案件将在2025年作出最终裁决并最终开始征收反倾销税，其中包括越南（中国热卷出口第一大国）针对中国热卷出口的贸易救济案件将在2025年初作出最终裁决，将为热卷出口增加贸易成本风险。

　　2）中美贸易限制升级带动海外对华贸易保护措施趋严，可能扩展至转口贸易：中国热卷出口通过对越南、土耳其等地转口至欧美国家以规避对应国家的关税壁垒，填补了对欧美热卷出口的下滑（图3-1、3-2）。但是，特朗普声称将对来自墨西哥和加拿大的所有产品征收25%的关税。预计2025年海外对中国转口贸易的贸易政策可能将进一步趋严，再度抬高中国钢材出口的外贸壁垒。

　　1）强化“以价换量”，牺牲部分出口利润来强化中国的价格竞争优势：2024年，热卷出口均价较2023年下滑79美元/吨，下滑12%（图4）。对比全球的热卷价格，2024年中国热卷价格基本保持最低。以越南市场为例，中国产的热卷价格相较于其他国家价格优势更加明显，并且价差能够保持走扩（图5）。

　　以24年10月对中国热卷出口征收反倾销关税的土耳其转口热卷利润为例，按照土耳其对梅钢15.42%的反倾销税率计算，2024年11月征收关税后，土耳其出口热卷价格与中国出口热卷价格价差仍有17美元/吨（图6），表明即使出口壁垒上升，中国热卷价格仍能保留一定的价格优势。

　　2）出口地区多元化弥补传统欧美市场的下滑：中国热卷出口也将通过拓展新兴市场，尤其是沙特、阿联酋、土耳其、以及越南等“一带一路”国家的热卷出口，填补对欧盟、东亚等传统市场热卷出口的下滑（图7）。

　　预计2025年，钢材直接出口量或下滑约500万吨，其中，热卷直接出口量或下滑约260万吨（图8），同比降速约为10%。

　　因此，综合制造业以及出口行业表现，2025年预计热卷总需求将增加约897万吨（表3），同比增加3%，增速较2024年的5.7%有所收窄，这主要由于热卷出口需求的回落。

　　整体来看，2025年热卷价格的关键驱动在于热卷出口量的变化。疫情之后（2021年起），热卷产量过剩的压力都越来越依赖于通过出口调节，一旦出口受阻,过剩压力快速累积，就可能打破热卷近三年保持高供应、高需求的紧平衡状态，转变为明显的供应过剩。

　　2024年年初，由于基建需求断崖式下跌，钢厂大幅减产建材，增产热卷。热卷主要通过出口缓解部分供应过剩压力。而期间制造业需求进入淡季，叠加钢材出口量阶段性回落，推动热卷过剩矛盾爆发，钢厂大幅亏损，并引发热卷厂近4年来首次的自主开启大规模减产，推动卷价反弹。具体来看：

　　1. 年初，12省市暂停新增基建项目开启，钢厂大幅减产建材，增产热卷（图10）。而热卷通过出口来缓解供应过剩压力，热卷供需保持高供应，高需求，高库存的“三高”特征。

　　2. 进入七月，热卷出口量开始持续下行并连续创下年内新低，叠加制造业进入淡季，热卷高产量的供应过剩矛盾爆发，华南主流消费低热卷社库暴库，引发价格踩踏，热卷价格跌破3010元/吨，创六年以来新低。

　　3. 钢价从7-9月持续加速下跌，热卷生产亏损也高达400元以上，为近两年新低，这引发了热卷厂在疫情以后的首次自主大规模减产（图12）。并且十月起发改委加码“两新”政策补贴，推动制造业产销明显改善，形成供需错配，推动价格反弹，市场信心有所修复。

　　成本走低出口风险加剧下，供应过剩压力可能更频繁地触发钢厂减产的亏损线，持续打压炉料价格，拉低钢材生产成本，基于铁矿石价格约90美元/吨、焦炭价格约1000元/吨的测算，2025年热卷生产成本预计为2890元/吨。

　　此外，由于2024年热卷新增产能为2650万吨，创2020年以来新高（表4），而其中近一半（1250万吨）将在2025年才能陆续达产（表5）。因此，2025年的热卷产量增速将超过产能的增速（表4），并且产能利用率仍将进一步上升。供应压力被动升高也将进一步拖累卷价中枢承压下行：预计2025年热卷价格中枢或跌至3418元/吨，较2024年下跌228元/吨（图13）。

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　　海外贸易不确定性加剧：地缘政治风险（如俄乌冲突与中东紧张局势）以及美国贸易保护主义政策可能进一步升级，这将提升中国出口贸易风险，影响中国出口市场快速变化，放大价格波动。

　　国内宏观政策节奏未知：“两新”为首的宏观刺激政策并没有明确的释放节奏，并且政策补贴可能提前透支部分未来需求，导政策实施前后的价格分化更加明显。

　　热卷产量调节主要依靠向其他品种转移产能实现，同时，热卷也是建材调整供应弹性的工具之一（图14）。钢厂将根据不同品种钢材需求以及生产利润的变化决定减产力度。而不同品种钢材需求在宏观环境变化加强下将反复波动，为迎合变化，减少风险，导致钢厂将更加频繁调整品种间产能分配，并反过来影响价格变化。